劉麗萍1，佟  方2，余延雙3

（1．國土資源部人力資源開發(fā)中心，北京100812；2．中國地質(zhì)環(huán)境監(jiān)測院，北京100081；

3．北斗資源投資有限公司，北京100045）

 摘要：本文結(jié)合加拿大礦業(yè)類上市公司的特點(diǎn)，總結(jié)和歸納了礦業(yè)類上市公司可使用的主要融資方式和金融工具。重點(diǎn)從上市公司層面和項(xiàng)目層面兩個方面歸納總結(jié)了可選擇的融資方式和金融工具，并對每種融資方式和金融工具使用的條件和環(huán)境進(jìn)行了簡單介紹。證券市場既為勘查類企業(yè)提供符合行業(yè)特點(diǎn)的融資方式、手段和工具，同時也拓展了此類公司控制風(fēng)險和建立信用的渠道。本文中提及的加拿大礦業(yè)類上市公司所使用的融資方式和工具相對成熟，是在我國未來多層次資本市場建設(shè)中可以學(xué)習(xí)和借鑒的。

關(guān)鍵詞：加拿大；勘探與開發(fā)；融資；礦業(yè)項(xiàng)目

中圖分類號：F416.1文章編號：1004-4051(2016)05-0054-04

 在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，我國地質(zhì)工作實(shí)行公益性與商業(yè)性工作混合運(yùn)行，形成了“國家出資-地勘單位找礦-礦山企業(yè)開礦-國家再出資找礦”的運(yùn)行機(jī)制。1999年以后，我國地勘體制改革與發(fā)展進(jìn)入市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，大部分國有地勘單位實(shí)行屬地化管理，公益性與商業(yè)性地質(zhì)工作分開運(yùn)行的體制基本建立。在礦產(chǎn)資源開發(fā)方面，我國也逐步建立起市場化機(jī)制，建設(shè)資金從主要依靠財(cái)政撥款和少量銀行貸款向勘探和開發(fā)資金來源的多元化方向過渡，通過各種方式吸引社會資本投資到礦產(chǎn)資源的勘探與開發(fā)行業(yè)。而其中存在的問題主要是，支持礦產(chǎn)資源勘探與開發(fā)的資本市場以及勘查和開發(fā)類企業(yè)可用來融資的金融工具均不發(fā)達(dá)。本文擬以加拿大證券市場為例，介紹勘查類公司在上市公司層面和項(xiàng)目層面經(jīng)常使用的融資方式和金融工具、總結(jié)適用條件，為我國從市礦產(chǎn)資源勘探與開發(fā)的企業(yè)提供借鑒和參考。

 加拿大的多倫多證券交易所(Toronto StockExchange，縮寫：TSX)是加拿大最大、北美洲第三大、世界第六大的證券交易所，是全球最大的為礦業(yè)類公司提供上市和融資的資本平臺。2014年，多倫多證券交易所擁有的礦業(yè)類上市公司1471家，占上市公司總數(shù)的42. 21%，總市值2624億加元；石油、天然氣和能源服務(wù)類公司332家，占上市公司總數(shù)的9. 53%全年礦業(yè)類上市公司股權(quán)融資總額為15.3億加元，占全球融資總額63%。結(jié)合加拿大礦業(yè)類上市公司的特點(diǎn)和經(jīng)驗(yàn)，本文將系統(tǒng)的對這些公司常用的融資方式和金融工具進(jìn)行分析和總結(jié)。

1礦業(yè)類上市公司的項(xiàng)目周期

 根據(jù)我國的標(biāo)準(zhǔn)，礦業(yè)項(xiàng)目的勘探和開發(fā)周期可以劃分為預(yù)查、普查、詳查、勘探、可行性研究、礦山設(shè)計(jì)、礦山建設(shè)和生產(chǎn)運(yùn)營8個階段。國外通常將礦業(yè)項(xiàng)目劃分為勘探、預(yù)可行性研究、可行性研究、礦山建設(shè)和生產(chǎn)運(yùn)營5個階段。礦業(yè)項(xiàng)目的不同階段風(fēng)險和收益特點(diǎn)各不相同，其主要資金來源也各不相同。資本市場為處于不同勘采階段礦業(yè)企業(yè)的融資提供多種選譯，見表1。不同階段的投資人會根據(jù)判斷對勘查類公司和項(xiàng)目進(jìn)行投資，投資的方式和可選擇的金融工具多種多樣。相對應(yīng)的，投資方的投資方式和金融工具就是勘查類公司融資的方式和工具。

 加拿大從事礦產(chǎn)資源勘探與開發(fā)的勘查公司和礦業(yè)公司多數(shù)是在證券交易所的創(chuàng)業(yè)板市場或主板市場上市的公司。在上市公司層面，有多種金融工具可以用來融資和作為支付手段；在項(xiàng)目層面，結(jié)合項(xiàng)目所處的階段和特點(diǎn)，也可以選擇不同的合作方式獲得資金。本文將對兩個層面可選擇的融資方式進(jìn)行介紹和總結(jié)。

2上市公司層面可使用的主要金融工具

2.1普通股票

 股票(Share)是股份有限公司簽發(fā)的證明股東所持有股份的憑證。常見的股票有普通股股票和優(yōu)先股股票、記名股票和不記名股票等。普通股是指在公司的經(jīng)營管理和盈利及財(cái)產(chǎn)的分配上享有普通權(quán)利的股份，是股票的一種基本形式。

 勘查類公司的融資活動主要是通過投資銀行（證券公司）完成的，募集資金的方式和數(shù)量受到證券市場環(huán)境和公司本身兩個方面限制。一般來說，勘查類公司的股票流動性差、價格低，其融資過程主要通過私募的方式完成。在特定的情況下，例如證券市場環(huán)境好，或公司持有的項(xiàng)目得到市場廣泛認(rèn)可，投資銀行也可以協(xié)助勘查類公司通過公募的方式向不特定投資者募集資金。

 普通股股票除了可以用作融資的金融工具外，還可以用作支付工具。例如，在勘查類公司的并購過程中，除了支付現(xiàn)金，也可以支付股票；日常運(yùn)營中，公司可以支付股票給投資銀行、咨詢公司等中介機(jī)構(gòu)作為對方提供服務(wù)的報酬。

2.2公司債券和可轉(zhuǎn)換債券

 公司債券(Corporate Bond)是指公司依照法定程序發(fā)行的，約定在一定期限還本付息的有價證券。可轉(zhuǎn)換債券(Convertible bonds)是指其持有者可以在一定時期內(nèi)按一定比例或價格將之轉(zhuǎn)換成一定數(shù)量的另一種證券的債券。可轉(zhuǎn)換債券具有債權(quán)和期權(quán)的雙重特性。

 勘查類公司的項(xiàng)目在投產(chǎn)之前，某些勘探開發(fā)階段是能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流收入的。例如，高級勘查公司在完成可行性研究、礦山設(shè)計(jì)、產(chǎn)品預(yù)銷售，并且獲得采礦許可后，只差一筆資金就能將礦山建設(shè)起來的時候，產(chǎn)生現(xiàn)金收入的時間已經(jīng)能夠預(yù)見，也就是說有了預(yù)期的還款來源，就可以通過發(fā)行公司債券的方式融資。有些公司的項(xiàng)目雖然仍處在勘探階段，但是計(jì)劃進(jìn)行一次大樣本開發(fā)（進(jìn)行大規(guī)模選礦實(shí)驗(yàn)），選礦試驗(yàn)生產(chǎn)出的產(chǎn)品可以帶來預(yù)期的現(xiàn)金收入的情況下，也是可以通過公司債券的方式獲得資金的。在資本市場環(huán)境不好，勘查類企業(yè)融資困難的時候，大樣本開發(fā)是很多勘查類公司依靠項(xiàng)目自身產(chǎn)生現(xiàn)金流入的一種方式。

2.3股票期權(quán)和認(rèn)股權(quán)證

 期權(quán)( Option)，是在期貨的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的一種衍生性金融工具。股票期權(quán)是指買方在交付了期權(quán)費(fèi)后即取得的，在合約規(guī)定的到期日或到期日以前按協(xié)議價買人或賣出一定數(shù)量相關(guān)股票的權(quán)利。同股票期權(quán)類似的是認(rèn)股權(quán)證( Warrant)，又稱“認(rèn)股證”或“權(quán)證”，是一種約定該證券的持有人可以在規(guī)定的某段期間內(nèi)，有權(quán)利（而非義務(wù)）按約定價格向發(fā)行人購買標(biāo)的股票的權(quán)利憑證。股票期權(quán)和認(rèn)股權(quán)證是勘查類上市公司常用的股權(quán)激勵和融資工具之一。

 不同于資本密集型的礦山經(jīng)營企業(yè)，從事礦產(chǎn)資源的勘探與開發(fā)的企業(yè)是知識密集型企業(yè)，屬于知識經(jīng)濟(jì)。股票期權(quán)和認(rèn)股權(quán)證是勘查類公司對管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行激勵的一種普遍和有效的方式，可以把管理者和員工的利益與企業(yè)價值成長緊密聯(lián)系在一起，建立一個管理者與員工通過提升企業(yè)價值實(shí)現(xiàn)自身財(cái)富增值的利益驅(qū)動機(jī)制。

 礦產(chǎn)資源的勘探與勘查是一個高風(fēng)險行業(yè)，投資人在投資勘查類公司時，選擇購買“股票十認(rèn)股權(quán)證”的方式，可以控制風(fēng)險，并保留未來進(jìn)一步以低于市場價格增持公司股票的權(quán)利。對于上市公司來說，發(fā)行股票可以獲得需要的現(xiàn)金，同時發(fā)行的認(rèn)股權(quán)證則保留了向投資人進(jìn)一步融資的機(jī)會。如果勘查結(jié)果好，股價上漲，則投資人會行權(quán)，公司將獲得更多的融資。

2.4可抵稅流轉(zhuǎn)股股票

 可抵稅流轉(zhuǎn)股股票(Flow-through share)是加拿大特有一種股票類型，是加拿大通過財(cái)稅政策鼓勵勘查投融資的一種工具，是將財(cái)稅政策與資本市場投融資結(jié)合在一起的創(chuàng)新。這種類型的股票可以幫助勘查企業(yè)以遠(yuǎn)高于二級市場價格的價格發(fā)行股票。投資人在投資了這種股票后就享有減稅權(quán)利，在年終報稅的時候可以抵一定的稅。勘查類公司的項(xiàng)目如果潛力大、成本低，可以考慮通過發(fā)行可抵稅流轉(zhuǎn)股股票的方式融資。

3項(xiàng)目層面可用的主要融資方式和工具

3.1權(quán)利金

 權(quán)利金( Royalty)其內(nèi)涵和外延在不同的語境下略有不同。作為一種融資方式，權(quán)利金( Royalty)可以認(rèn)為是一種可以獲得某一勘查項(xiàng)目未來一定比例礦產(chǎn)品分成、銷售分成、或是利潤分成的權(quán)利。勘查類公司向投資人出售這種權(quán)利以獲得需要的資金。權(quán)利金有很多的類型，如基于銷售收入的權(quán)利金（如冶煉前銷售收入凈額NSR）、基于利潤的權(quán)利金、基于產(chǎn)品分成的權(quán)利金等形式。

 權(quán)利金方式融資比較適合地質(zhì)條件比較好的低成本礦床。由于是基于項(xiàng)目層面的非股權(quán)融資，使用這種方式不會影響項(xiàng)目權(quán)益的分配比例和資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)，也不會影響同一公司持有的其他項(xiàng)目的權(quán)益的分配比例。在國外的資本市場上，投資機(jī)構(gòu)或礦業(yè)公司都可以考慮投資權(quán)利金，也有一些勘查類公司或基金將投資項(xiàng)目的權(quán)利金作為經(jīng)營策略。

3.2產(chǎn)品承銷權(quán)協(xié)議

 產(chǎn)品承銷權(quán)協(xié)議(Off take agreement)觸資是指融資主體將一定數(shù)量的未來產(chǎn)品的銷售權(quán)利出讓給投資人以換取融資的一種方式。產(chǎn)品承銷權(quán)協(xié)議的投資人一般是下游的礦產(chǎn)品需求企業(yè)或礦產(chǎn)品貿(mào)易商。

 由于礦產(chǎn)資源的勘探和開發(fā)的周期比較長、不確定性因素很多，所以，一般項(xiàng)目所處的勘查和開發(fā)階段越靠前期，產(chǎn)品承銷權(quán)協(xié)議融資的能力比較差，項(xiàng)目所處的勘查和開發(fā)階段越靠后期，產(chǎn)品承銷權(quán)協(xié)議融資的能力就越強(qiáng)。全球最大的商品交易商嘉能可( Glencore)高速發(fā)展的秘訣之一就是通過為礦業(yè)項(xiàng)目提供融資換取產(chǎn)品銷售權(quán)利。

3.3合作勘查

 合作勘查也是勘查類公司可以選用的一種融資方式，勘查類公司可以用持有的項(xiàng)目同投資人合作，公司出項(xiàng)目，投資人出資金共同勘查和開發(fā)一個項(xiàng)目。

 在實(shí)際操作中，可以通過簽訂聯(lián)合風(fēng)險勘查協(xié)議( J/V)和礦產(chǎn)勘查買賣選擇權(quán)協(xié)議(option Agreement)以及轉(zhuǎn)出／轉(zhuǎn)入?yún)f(xié)議(farm-in/farm-out)來實(shí)現(xiàn)。

3.4項(xiàng)目融資

 項(xiàng)目融資是指貸款人向特定的工程項(xiàng)目提供貸款協(xié)議融資，對于該項(xiàng)目所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量享有償債請求權(quán)，并以該項(xiàng)目資產(chǎn)作為附屬擔(dān)保的融資類型。它是一種以項(xiàng)目的未來收益和資產(chǎn)作為償還貸款的資金來源和安全保障的融資方式。

 這種融資方式一般是在項(xiàng)目已經(jīng)完成可行性研究，獲得礦山開工建設(shè)的各種許可后使用，是國際工程類項(xiàng)目經(jīng)常采用的一種融資方式。

3.5債務(wù)融資

 礦產(chǎn)資源勘探與開發(fā)的項(xiàng)目進(jìn)入到可行性研究，獲得礦山開工建設(shè)的各種許可后，也可以用借款的方式進(jìn)行融資。與前面介紹的公司債券和可轉(zhuǎn)換債券不同的是，這里提到的債務(wù)融資是指在項(xiàng)目進(jìn)展到一定階段，項(xiàng)目本身具有融資能力的情況下，在項(xiàng)目公司層面通過借人資金的方式融資。資本市場上，除了銀行能夠?yàn)槠髽I(yè)提供貸款外，也存在著大量的非銀行金融機(jī)構(gòu)為企業(yè)提供債務(wù)融資。

3.6貿(mào)易融資

 貿(mào)易融資(trade financing)，是銀行的業(yè)務(wù)之一，是指銀行對進(jìn)口商或出口商提供的與出口貿(mào)易結(jié)算相關(guān)的短期融資或信用便利。在商品交易中，銀行運(yùn)用結(jié)構(gòu)性短期融資工具，以商品交易（如原油、金屬、谷物等）中的存貨、預(yù)付款、應(yīng)收賬款等資產(chǎn)為基礎(chǔ)提供融資。

 本質(zhì)上來說，貿(mào)易融資的借款主體是礦產(chǎn)品貿(mào)易商，也是用貿(mào)易商自身的信用作為擔(dān)保。貿(mào)易商在獲得銀行提供的融資后，將該筆資金以預(yù)付款等名義支付給礦業(yè)公司。在礦業(yè)項(xiàng)目生產(chǎn)出礦產(chǎn)品的時間有穩(wěn)定的預(yù)期的情況下，礦業(yè)公司可以使用貿(mào)易融資的方式獲得項(xiàng)目基建所需要的資金。貿(mào)易融資主要是礦業(yè)公司向礦產(chǎn)品貿(mào)易商融資，作為代價，可能需要在一定時間內(nèi)以一定的折扣向資金提供方銷售產(chǎn)品。

3.7產(chǎn)品銷售合同附加

 礦產(chǎn)資源勘探與開發(fā)項(xiàng)目進(jìn)入到可行性研究，獲得礦山開工建設(shè)的各種許可后，因?yàn)榭梢灶A(yù)見到礦山建設(shè)竣工和交付產(chǎn)品的時間，也可以向產(chǎn)業(yè)鏈下游的礦產(chǎn)品需求企業(yè)融資。

 這個階段的勘查類公司已經(jīng)即將完成從高級勘查公司向礦業(yè)公司的轉(zhuǎn)變，可以直接同下游冶煉加工企業(yè)或貿(mào)易商簽訂銷售合同。作為銷售合同的條款，礦業(yè)公司可以付出一定的代價，要求產(chǎn)品需求方預(yù)先支付一定數(shù)量的預(yù)付款的方式獲得融資。

3.8融資租賃

 融資租賃(Financial Leasing)又稱設(shè)備租賃( Equipment  Leasing)或現(xiàn)代租賃(Modern

Leasing)，是指實(shí)質(zhì)上轉(zhuǎn)移與資產(chǎn)所有權(quán)有關(guān)的全部或絕大部分風(fēng)險和報酬的租賃。

 在礦業(yè)項(xiàng)目即將進(jìn)入基建階段，融資租賃也是礦業(yè)公司可以考慮的一種融資方式。因?yàn)榈V山建設(shè)中涉及到大量的設(shè)備等固定資產(chǎn)，礦業(yè)公司可以同提供融資租賃的公司合作，采用融資租賃的方式購置設(shè)備。

3.9  向承建商融資

 礦業(yè)項(xiàng)目完成開工所需要的各類手續(xù)，并且完成礦山設(shè)計(jì)工作后，需要選擇工程建設(shè)的承包商來完成礦山的基建工作。大型的工程承包商也可以協(xié)助礦山完成一定數(shù)量的融資，包括承包商墊資、政府間雙邊貸款或援助，以及建設(shè)、運(yùn)營和轉(zhuǎn)讓的BOT方式等。

4對我國礦產(chǎn)勘查與開發(fā)融資的啟示

4.1  資本市場的建設(shè)與完善

 從前文的介紹可以看出，對于勘查類公司來說，擁有上市公司平臺至關(guān)重要。上市公司平臺可以幫助勘查類企業(yè)提供多樣化的融資工具、并購手段和激勵工具，并且適合勘查類項(xiàng)目高風(fēng)險、需要小額多次融資以最大化投資人利益的特點(diǎn)。國家財(cái)稅支持政策也能同市場手段結(jié)合，做到公平、公正與公開。目前，我國缺少一個能夠支持礦產(chǎn)資源勘探與開發(fā)的證券市場，在未來的多層次資本市場建設(shè)中，應(yīng)該逐步建立我國自己的支持勘查類公司上市的證券市場平臺。

4.2多種融資手段和方式的綜合使用

 我國礦產(chǎn)資源勘探和開發(fā)企業(yè)常用的方式為股權(quán)融資和銀行貸款，使用產(chǎn)品承銷權(quán)融資、貿(mào)易融資、融資租賃等方式較少，多種融資手段和方式的綜合使用也是我國礦業(yè)企業(yè)可以借鑒和不斷創(chuàng)新的方向。

4.3從運(yùn)營勘查項(xiàng)目向運(yùn)營勘查公司轉(zhuǎn)變

 國外勘查類公司為了規(guī)避某一個勘查項(xiàng)目的風(fēng)險，往往會通過建立投資組合的方式對沖風(fēng)險。同一個勘查類公司很少只持有一個可供勘查的項(xiàng)目，在融資過程中是為勘查公司融資，而不一定是為某一個勘查項(xiàng)目融資。投資人投資的是勘查公司，既包括其持有的項(xiàng)目，也包括管理團(tuán)隊(duì)的專業(yè)水平與商務(wù)經(jīng)驗(yàn)。礦山的建設(shè)與運(yùn)營是一個重資產(chǎn)的行業(yè)，礦產(chǎn)資源的勘探與開發(fā)是一個依賴知識與智慧的行業(yè)。通過建立支持上市公司平臺，才能實(shí)現(xiàn)為勘查公司（項(xiàng)目十團(tuán)隊(duì)）融資，而不是單單為某一個勘查區(qū)塊融資。